“一帶一路”計(jì)劃要精心實(shí)施避免負(fù)效應(yīng)

　　國(guó)家統(tǒng)計(jì)局最新數(shù)據(jù)顯示：10月消費(fèi)同比名義增長(zhǎng)僅為11.5%，比上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)7.7%，比9月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，前10個(gè)月固定資產(chǎn)投資增速也比前9月回落了0.2個(gè)百分點(diǎn)。結(jié)合10月全國(guó)發(fā)電量同比僅增長(zhǎng)1.9%及10月物價(jià)數(shù)據(jù)，可以看到，中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能面臨信用放緩風(fēng)險(xiǎn)，目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速可能已回落至6.8%左右。

　　當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的信用收緊風(fēng)險(xiǎn)，值得高度警惕。通常而言，國(guó)內(nèi)價(jià)格傳導(dǎo)大致遵循“PPIRM(燃料、動(dòng)力等大宗商品購(gòu)進(jìn)價(jià)格)——PPI(生產(chǎn)者價(jià)格)——CGPI(企業(yè)商品價(jià)格指數(shù))——CPI(消費(fèi)物價(jià))”這一鏈條。根據(jù)這四個(gè)價(jià)格指數(shù)走勢(shì)，市場(chǎng)價(jià)格存在進(jìn)一步下探壓力，但低物價(jià)也存在積極面。一方面，PPIRM降幅大于PPI，客觀上為企業(yè)留存了一些價(jià)差受益，如最近原油(74.26, -0.35, -0.47%)、鐵礦石等價(jià)格降幅高于指數(shù)化的PPI和CGPI，有利于企業(yè)穩(wěn)住利潤(rùn)空間；另一方面，同樣CGPI降幅大于CPI，也為批發(fā)零售行業(yè)增加效益提供了動(dòng)力。

　　其實(shí)，物價(jià)向下主要源于總需求偏弱下的信用收緊?！?014年第三季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》顯示，9月和10月，央行[微博]曾通過中期借貸便利(MLF)，兩次投放了3個(gè)月、利率為3.5%的基礎(chǔ)貨幣，分別為5000億元和2695億元。顯然，央行近期不斷放水，物價(jià)呈現(xiàn)下探趨勢(shì)，顯示在國(guó)內(nèi)公私債務(wù)高企等背景下，通過擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣來推動(dòng)信貸投放的邊際效果呈現(xiàn)遞減態(tài)勢(shì)。

　　如果這種情況持續(xù)下去，那么意味著通過SLF、MLF和PSL等方式擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣投放，并不能有效推動(dòng)銀行信貸規(guī)模快速增長(zhǎng)，反而有可能因?yàn)槠髽I(yè)負(fù)債率高企、資金面緊張，導(dǎo)致信貸資金空轉(zhuǎn)，大量新增流動(dòng)性成為了維持債務(wù)鏈不斷裂的潤(rùn)滑劑，只是推遲僵尸企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大規(guī)模集中暴露。當(dāng)然，從決策者的角度，這種政策取向是可以理解的，因?yàn)榇罅客顿Y項(xiàng)目尚未產(chǎn)生或本來就難以產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流，新增流動(dòng)性暫且可以阻止信用鏈條斷裂，并通過剛性兌付和風(fēng)險(xiǎn)掩蓋，寄望能夠以時(shí)間換取空間，再通過改革化解風(fēng)險(xiǎn)。

　　短期來看，只要高負(fù)債企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)在央行流動(dòng)性投放下不會(huì)出現(xiàn)爆發(fā)，在幾乎所有行業(yè)都存在產(chǎn)能過剩下的情況下，企業(yè)就不會(huì)有動(dòng)力加快去庫(kù)存、去產(chǎn)能。地產(chǎn)業(yè)就是這樣的邏輯，前房?jī)r(jià)存在泡沫，但如果房地產(chǎn)崩盤，地方政府面臨的問題更多，因此盡管今年房市疲弱，但開發(fā)商都在期盼政策幫助，不愿意啟動(dòng)“價(jià)格戰(zhàn)”。

　　另一方面，如果央行SLF、MLF和PSL等工具手段的應(yīng)用，主要是貫徹決策層盤活存量，維持當(dāng)前的資金流動(dòng)及信用體系，并試圖壓低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期融資成本，那么現(xiàn)在信貸增長(zhǎng)放緩、房地產(chǎn)資產(chǎn)價(jià)格初現(xiàn)下行等跡象，可能反映的就是貨幣政策的支撐已接近臨界點(diǎn)。要避免去杠桿觸發(fā)債務(wù)大幅緊縮的風(fēng)險(xiǎn)，從外部尋找增量需求顯然成為了另一種選擇，這就是最近中國(guó)積極推動(dòng)成立金磚國(guó)家銀行，亞投行、絲路基金，以及開拓“一帶一路”等走出去戰(zhàn)略的動(dòng)機(jī)。

　　經(jīng)過4萬億刺激計(jì)劃后，國(guó)內(nèi)幾乎所有行業(yè)都面臨不同程度的產(chǎn)能過剩壓力，且國(guó)內(nèi)的投資邊際收益率已呈邊際遞減態(tài)勢(shì)，而沿一帶一路走廊的其他國(guó)家和地區(qū)進(jìn)行投資，可能提升投資邊際收益率，而從國(guó)家角度看，擴(kuò)大對(duì)外凈資產(chǎn)有助于抑制外部沖擊和擾動(dòng)，提供宏觀經(jīng)濟(jì)的整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

但另一方面需要警惕的是，這種措施并未從根本上改變?cè)械慕?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式，而僅是將刺激計(jì)劃的實(shí)施區(qū)域從國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)向了國(guó)外。對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)型、結(jié)構(gòu)調(diào)整而言，甚至還會(huì)產(chǎn)生負(fù)面影響。因?yàn)樵拘枰ㄟ^去杠桿化清理的產(chǎn)能，可能由于實(shí)施“一帶一路”帶來的投資而得以繼續(xù)生存。這意味著寶貴和有限的社會(huì)經(jīng)濟(jì)資源，仍可能需要配置在過剩、落后和嚴(yán)重污染環(huán)境的產(chǎn)能上，甚至出現(xiàn)各方都不愿看到的為落后和過剩產(chǎn)能進(jìn)一步加杠桿的局面，令中國(guó)經(jīng)濟(jì)難以走出粗放經(jīng)營(yíng)的路徑依賴。

　　當(dāng)前決策層大力布局“一帶一路”戰(zhàn)略，是積極進(jìn)取的一種為未來布局謀篇的大國(guó)方略，且與合作伙伴創(chuàng)造的是一種互贏關(guān)系，但國(guó)內(nèi)各部門在具體落實(shí)執(zhí)行中，必須處理好適度淘汰落后產(chǎn)能、清除僵尸企業(yè)與通過外部刺激需求緩解國(guó)內(nèi)產(chǎn)能過剩的關(guān)系，確保“一帶一路”戰(zhàn)略能夠助力國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和增長(zhǎng)，緩解債務(wù)緊縮壓力，推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)。
 

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