一、日本鋼鐵工業(yè)：彈丸之地，技術強國

(一)日本鋼鐵工業(yè)發(fā)展歷程

自1901年創(chuàng)辦八幡鋼鐵廠以來，日本鋼鐵工業(yè)歷經(jīng)了一個多世紀的發(fā)展。在國土狹小，資源貧乏的不利條件下，日本憑借先進的技術和管理經(jīng)驗，建立起了雄厚的鋼鐵工業(yè)，不僅鋼產(chǎn)量于1980年超越美國，在規(guī)模上長期位居世界第二(1992-1995年第一)。而且在技術上一直處于世界領先，長期保持鋼鐵大國和強國的地位。

(二)合理的產(chǎn)業(yè)政策帶動戰(zhàn)后日本鋼鐵工業(yè)迅速崛起

日本在二戰(zhàn)戰(zhàn)敗投降時，工業(yè)遭到重創(chuàng)，經(jīng)濟幾乎完全陷于癱瘓。經(jīng)過戰(zhàn)后近30年的努力，日本鋼鐵產(chǎn)量由戰(zhàn)爭結束時1946年的55.7萬噸激增至1973年的11932.2萬噸，同期日本一躍成為世界第二大經(jīng)濟大國，這些成就的取得，與其實施合理的產(chǎn)業(yè)政策是分不開的。

中國鋼鐵工業(yè)在21世紀初期，受益于政策扶植下的產(chǎn)能擴張，也經(jīng)歷了類似于日本1960年后爆發(fā)式的增長，我們在《中外鋼鐵工業(yè)發(fā)展比較(美國篇)》的報告中對中國鋼鐵工業(yè)的發(fā)展做了系統(tǒng)的回顧，本文不再贅述。

二、多指標測度日本1970年前后與中國現(xiàn)階段的經(jīng)濟情況

1970年前后的日本和現(xiàn)在的中國都扮演著世界核心制造體系的角色，對比兩國當時的經(jīng)濟情況，我們發(fā)現(xiàn)兩國具有很強的相似性和可比性。經(jīng)歷了長期的高增長之后，隨著人口、技術紅利的逐漸消失以及資源、環(huán)境壓力的不斷增加，以投資帶動投資的內(nèi)生增長動力衰減，經(jīng)濟潛在增長中樞下移。此時刺激性政策只能暫時維持經(jīng)濟高增長的表象，并帶來嚴重的通貨膨脹，隨著外部沖擊和政策轉(zhuǎn)向緊縮，經(jīng)濟增速會出現(xiàn)臺階式下滑。與此同時，重工業(yè)正面臨著由原材料為主向高加工度化為主的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級。

(一)人口紅利將逐步消失，劉易斯拐點已經(jīng)到來

人口撫養(yǎng)比為勞動年齡人口負擔的非勞動年齡人口比率，是衡量人口紅利的重要指標。日本的人口撫養(yǎng)比自上世紀60年代起出現(xiàn)了明顯下滑，并在1969年達到第一個低點。中國社科院人口與勞動經(jīng)濟研究所所長蔡？教授判斷，隨著老齡化程度提高，中國的人口撫養(yǎng)比將在2013-2015年達到最低點，人口紅利將逐步消失。同時，1967年日本崗位空缺與求職人數(shù)的比例超過了1，實現(xiàn)了超充分就業(yè)經(jīng)濟。中國這一比例在2010年首次超過1，勞動力市場供求關系由之前的供不應求轉(zhuǎn)向供過于求，這就意味著勞動力成本將會出現(xiàn)明顯上漲，劉易斯拐點已經(jīng)到來。

(二)以投資帶動投資的內(nèi)生增長動力衰減

中國將迎來經(jīng)濟增長中樞的下移受到人口、資源、能源等多方面因素的制約，日本經(jīng)濟在上世紀60年代末達到了潛在增長能力的極限，1965年之后的伊奘諾景氣使得日本經(jīng)濟長期處在潛在增長率之上。日本的反周期政策雖然將經(jīng)濟暫時維持在相對較高水平，但也帶來了嚴重的通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫。伴隨著尼克松沖擊和第一次石油危機，政府轉(zhuǎn)而采取強有力的金融緊縮，雖然控制了物價，但卻導致投資停滯，經(jīng)濟增長減速。中國經(jīng)濟過去30多年的高速增長與日本在經(jīng)濟增長方式，增長要素和產(chǎn)業(yè)政策等方面存在很強的相似性。但是近年來，隨著人口紅利、制度紅利以及追趕紅利的逐漸消失，中國以投資帶動、以出口導向的高速發(fā)展模式已經(jīng)難以為繼，中國經(jīng)濟的潛在增速正在面臨下移。我們結合近期的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，可以看出：首先，中國在2008年和2011年也面臨著較為嚴重的通貨膨脹壓力，當時政府也采取了緊縮的貨幣政策，其次，今年的中國政府工作報告近五年來首次下調(diào)經(jīng)濟增長目標至7.5%，今年二季度GDP同比增長7.6%，為近十年除了2008年次貸危機沖擊的次低點；再次，近期固定資產(chǎn)投資增速顯著下滑，已經(jīng)降至近年來的低點。在歐債危機的不確定性以及全球經(jīng)濟減速的催化作用下，未來幾年中國將迎來經(jīng)濟增長中樞的下移。

(三)重工業(yè)正在面臨由原材料工業(yè)為主向高加工度化工業(yè)為主的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級

不同國家的工業(yè)結構演進都存在大致的規(guī)律性，這種規(guī)律性被戰(zhàn)后許多新興工業(yè)化國家和部分發(fā)展中國家工業(yè)結構的演進過程所證明。整個工業(yè)化過程一般可分為三個階段：第一階段，工業(yè)由以輕工業(yè)為中心的發(fā)展向以重工業(yè)為中心的發(fā)展推進，稱為“重化學工業(yè)化”。第二階段，在重工業(yè)化進程中，工業(yè)結構表現(xiàn)為以原材料工業(yè)為中心的發(fā)展向以加工機械工業(yè)、組裝工業(yè)為中心的發(fā)展演進，稱為“高加工度化”。第三階段，在工業(yè)結構“高加工度化”的過程中，工業(yè)結構將進一步表現(xiàn)出以技術密集為特征的“技術集約化”趨勢。從要素結構變動來看，工業(yè)化過程表現(xiàn)為由勞動密集型工業(yè)轉(zhuǎn)向資本密集型工業(yè)再轉(zhuǎn)向技術密集型工業(yè)。日本政府在上世紀60年代構筑了促進石油、化工、鋼鐵等原材料工業(yè)為基礎的重工業(yè)化的第一階段，隨著重工業(yè)化步入后期，原材料工業(yè)產(chǎn)值比重基本持平，機械行業(yè)的比重得到了明顯提高，日本向高加工度化轉(zhuǎn)變的產(chǎn)業(yè)特征已經(jīng)十分明顯。同時，得益于全球化浪潮以及日益增長的國際競爭力，日本出口得到了爆發(fā)式的增長，而從出口商品的結構中也可以看出重工業(yè)產(chǎn)品占比逐漸增加，而其中機械占比呈現(xiàn)出逐年擴大的趨勢。

中國和日本同屬于趕超型經(jīng)濟體，在工業(yè)發(fā)展的過程中存在著一定的相似性，整體呈現(xiàn)出由簡單到復雜，由進口替代到出口導向的轉(zhuǎn)變。中國重工（601989）業(yè)占比逐年增加，同時出口也經(jīng)歷了爆發(fā)式的增長，其中機械占比在近年來顯著擴大

(四)國際大宗商品價格處在相對高位，外貿(mào)依存度高，本幣升值壓力大

由于1970年前后的日本和現(xiàn)階段的中國都是依靠以投資拉動經(jīng)濟增長的模式，所以對原材料和能源的消耗非常大，這使得國際大宗商品價格在上世紀70年代和近期都出現(xiàn)了較為明顯的上漲。

伴隨著第二次全球化浪潮，中國以生產(chǎn)要素參與國際分工，承擔勞動密集型生產(chǎn)，日本當年也處于這樣的模式，主要以產(chǎn)品參與國際分工，而在對外依賴度方面，中國比日本更加嚴重。由于中日兩國出口數(shù)量相對較大，且產(chǎn)品附加值較低，繼而面臨了較大國際貿(mào)易摩擦壓力。日本當年曾在彩電、平板玻璃、鋼鐵、汽車等同美國與歐盟發(fā)生貿(mào)易摩擦，同樣的情況也發(fā)生在現(xiàn)在的中國。

由于存在著巨大的出口競爭優(yōu)勢，使得中日兩國的出口獲得高速增長，導致在國際市場上供應廉價商品的能力大大增強，使得發(fā)達國家的制造業(yè)受到了嚴重的沖擊，同時龐大的貿(mào)易順差也使得中日兩國積累了巨大的外匯儲備。這些都導致現(xiàn)階段的中國和1970年的日本面臨著較大的本幣升值壓力。

三、去產(chǎn)能化、產(chǎn)業(yè)升級和公司繁榮帶領鋼鐵工業(yè)走向成熟

羅斯托在《經(jīng)濟成長的階段》中將一個國家的經(jīng)濟發(fā)展分為：傳統(tǒng)社會階段、準備起飛階段、起飛階段、走向成熟階段、大眾消費階段這五個階段。1970年前后的日本和現(xiàn)在的中國都處在國際分工體系更加細致的全球化浪潮中，兩國的工業(yè)化進程具有一定的經(jīng)典性和可比性。當年的日本和現(xiàn)在的中國正在經(jīng)歷工業(yè)化起飛后期的蕭條期，這段時間經(jīng)濟增長的不確定性開始增加，增長的可持續(xù)性受到制約，而大型化和升級將是起飛蕭條過后的基本增長模式，帶領工業(yè)化發(fā)展走向成熟。通過比照中日兩國在這個階段鋼鐵工業(yè)的發(fā)展歷程，我們認為中國鋼鐵工業(yè)作為上一輪產(chǎn)能擴張周期的主導產(chǎn)業(yè)，高速發(fā)展的時期已經(jīng)接近尾聲，雖然一些參考指標和當時的日本相比仍有一定差距，但是整體在“量”上繼續(xù)增長的空間已經(jīng)不大。同時面對著需求萎縮和產(chǎn)能過剩的雙重壓力帶來的行業(yè)利潤率大幅下滑，短期來看，鋼鐵工業(yè)面臨著巨大的去產(chǎn)能化的壓力，需要明確的政策指向和良好的市場機制；中長期來看，一方面高端制造業(yè)的發(fā)展帶動了鋼鐵行業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級，部分子行業(yè)蘊藏著巨大的發(fā)展?jié)摿?，另一方面伴隨著行業(yè)整體性繁榮的消失，個別公司將會通過并購重組、商業(yè)創(chuàng)新和全球化等方式脫穎而出。

(一)量變已近尾聲：鋼鐵工業(yè)實現(xiàn)出口導向，粗鋼產(chǎn)量達到峰值

日本鋼鐵工業(yè)在戰(zhàn)后高速發(fā)展，產(chǎn)量實現(xiàn)了飛速增長，由于相對于發(fā)達國家的成本優(yōu)勢，日本鋼鐵工業(yè)具備一定的國際競爭力，在滿足國內(nèi)鋼材需求的同時，大量的產(chǎn)能開始轉(zhuǎn)向出口，鋼材凈出口占比在上世紀70年代達到峰值。中國鋼鐵行業(yè)經(jīng)歷了21世紀初一系列的產(chǎn)能擴張之后，逐漸滿足了國內(nèi)需求，同時鋼鐵工業(yè)也實現(xiàn)了凈出口，而且凈出口占比呈現(xiàn)上升趨勢。

日本鋼鐵產(chǎn)量在1973年達到峰值后，又在2007年再次突破峰值。雖然中國現(xiàn)階段一些指標與1973年的日本仍有一些差距，但是隨著中國潛在經(jīng)濟增長中樞的下移以及全球整體需求的下滑，我們認為中國鋼鐵工業(yè)高速發(fā)展的時期已近尾聲，粗鋼產(chǎn)量繼續(xù)增長的空間已經(jīng)不大。

(二)質(zhì)變剛剛開始：盈利大幅下滑倒逼行業(yè)加速轉(zhuǎn)型升級

日本鋼鐵行業(yè)利潤率在1973年達到相對高點，隨著經(jīng)濟增長減速，鋼材需求大幅放緩，行業(yè)轉(zhuǎn)而面臨嚴重的產(chǎn)能過剩問題，盈利大幅下滑。中國的鋼鐵行業(yè)目前也面臨著同樣的問題。

在工業(yè)化起飛后期的蕭條期，經(jīng)濟很難再現(xiàn)之前的高增長，盈利的大幅下滑使得行業(yè)加快了轉(zhuǎn)型升級的腳步。從經(jīng)濟發(fā)展規(guī)律來看，只有經(jīng)受住產(chǎn)業(yè)凈利潤率下滑帶來的痛苦經(jīng)歷，才能獲取利潤重新分配的話語權，從而維持產(chǎn)業(yè)的長期穩(wěn)定發(fā)展。

(三)去產(chǎn)能化為鋼鐵工業(yè)短期變局的關鍵

短期來看，去產(chǎn)能化是帶動鋼鐵工業(yè)走出困境的關鍵。當時日本政府推行的“減量經(jīng)營”政策為鋼鐵工業(yè)的去產(chǎn)能化提供了明確的政策指向，同時良好的市場機制使得日本鋼鐵工業(yè)在去產(chǎn)能化的推進過程中進展順利。目前中國鋼鐵工業(yè)無論是在行政力度還是在市場化程度方面均顯不足，未來去產(chǎn)能化的壓力依然很大。

1、日本：明確的政策指向和良好的市場機制是鋼鐵工業(yè)去產(chǎn)能化的關鍵

日本政府適時地推行“減量經(jīng)營”政策，這是制造業(yè)從戰(zhàn)后傳統(tǒng)的粗放型經(jīng)濟增長方式向高附加值型經(jīng)濟增長方式轉(zhuǎn)變的轉(zhuǎn)折點。對于鋼鐵等原材料工業(yè)，除了生產(chǎn)合理化外，政府通過行政指導及各種限制措施來削減其生產(chǎn)能力，比如企業(yè)關停、破產(chǎn)、兼并、裁員等。日本鋼鐵工業(yè)從業(yè)人數(shù)和企業(yè)個數(shù)相繼在1970年、1975年之后出現(xiàn)了大幅下滑，同時，雖然日本鋼鐵工業(yè)的生產(chǎn)能力指數(shù)仍在緩慢上升，但是產(chǎn)能利用率指數(shù)卻在1973年后出現(xiàn)了非常明顯的回落，帶動日本粗鋼產(chǎn)量逐步回落。

1975年春日本政府解除了金融緊縮，連續(xù)提出了如增加公共投資的財政開支和貸款、減稅等一系列對策。1977年底日本采用了財政刺激政策，促使勞動、資本密集型向技術、知識密集型產(chǎn)業(yè)結構轉(zhuǎn)變。日本鋼鐵工業(yè)在去產(chǎn)能化和合理的產(chǎn)業(yè)政策的雙重作用下，行業(yè)銷售利潤率在1978年出現(xiàn)了顯著回升。從日本鋼鐵工業(yè)的發(fā)展經(jīng)驗我們可以看出，政府在促進產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型并且實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)的可持續(xù)發(fā)展中扮演者十分重要而積極的作用，明確的政府政策指向和良好的市場傳導機制是日本鋼鐵行業(yè)在短期之內(nèi)走出困境的主要因素。

2、中國：需求快速回落而供給仍在增長，去產(chǎn)能化需要更加有力的行政手段

目前中國鋼鐵工業(yè)也面臨著較為嚴重的產(chǎn)能過剩問題，企業(yè)個數(shù)和從業(yè)人數(shù)仍然處在上升階段，粗鋼產(chǎn)能利用率也徘徊在高位。雖然近期不斷下滑的行業(yè)利潤率有望倒逼鋼廠減產(chǎn)，但是這種減產(chǎn)是被動的，一旦利潤率出現(xiàn)反彈，產(chǎn)能利用率又會迅速回升，這也導致鋼企無法長期維持較為穩(wěn)定的利潤率。

一般說來消除產(chǎn)能過剩的方法主要有兩種，一是需求的推動，二是去產(chǎn)能化。隨著中國潛在經(jīng)濟增速的下滑和世界經(jīng)濟增速的放緩，無論是國內(nèi)需求還是出口的強勁復蘇在短期來看都不現(xiàn)實，而從中長期來看即便復蘇，增速也難現(xiàn)過往的高增長。所以比較可行的方法就是去產(chǎn)能化，這也是日本在1975年“減量經(jīng)營”的策略。關于去產(chǎn)能化我們主要考慮三個方面：新增的產(chǎn)能，增加的存量產(chǎn)能和淘汰的落后產(chǎn)能。

新增的產(chǎn)能：主要考慮新建成投入的增量產(chǎn)能。中國鋼鐵工業(yè)固定資產(chǎn)投資累計同比增速自2005年起已經(jīng)開始顯著低于全社會固定資產(chǎn)投資累計同比增速，顯示出鋼鐵行業(yè)投資擴張意愿逐步減弱，這也意味著行業(yè)新增產(chǎn)能基本維持低速增長態(tài)勢。

增加的存量產(chǎn)能：主要考慮技術進步、管理提升等帶來的存量產(chǎn)能進一步的釋放。目前中國鋼鐵工業(yè)的勞動生產(chǎn)率相當于日本1973年左右的水平，約為日本現(xiàn)在的1/3，未來伴隨著技術進步和管理水平的提升，中國的勞動生產(chǎn)率還有很大的上升空間。在不考慮新增產(chǎn)能的情況下，保持現(xiàn)有的企業(yè)和人員規(guī)模，勞動生產(chǎn)率的提升還將會為中國的鋼鐵產(chǎn)能帶來較大的增長空間。

淘汰的落后產(chǎn)能：考慮到中國鋼鐵工業(yè)中的大部分為國有企業(yè)，市場化程度偏低，雖然鋼廠的設備效率低，部門效益差，但是鋼廠出于對停產(chǎn)成本和市場份額的考慮，地方政府出于對GDP和地方稅收的考慮，均沒有主動減產(chǎn)、停產(chǎn)的意愿。目前淘汰落后產(chǎn)能主要在國家層面依靠工信部公布的名單攤派到地方強制執(zhí)行，但是數(shù)量比較有限。因此無論是依照工信部公布的名單還是完全依靠市場自主淘汰落后產(chǎn)能，都面臨著成果不顯著，效率太低的問題。我們還是期待政府能夠采取更加有力的行政手段，加快落后產(chǎn)能的淘汰整合，引導低效率企業(yè)關停并轉(zhuǎn)。

(四)產(chǎn)業(yè)升級和公司繁榮帶領鋼鐵工業(yè)走向成熟

伴隨著中國鋼鐵工業(yè)走向成熟的是行業(yè)的高增長已成歷史，這就意味著行業(yè)整體性繁榮機會逐漸消失，表現(xiàn)在二級市場上鋼鐵指數(shù)很難再獲得長期超額收益。

注：1968年1月1日，東證鋼鐵指數(shù)與東證指數(shù)同為100。我們定義日本的鋼鐵指數(shù)相對強度=東證鋼鐵指數(shù)/東證指數(shù)，用來衡量東證鋼鐵指數(shù)相對于東證指數(shù)走勢的強弱，則當鋼鐵指數(shù)相對強度上漲時，意味著鋼鐵指數(shù)走勢強于大盤，反之亦然；鋼鐵指數(shù)相對強度的拐點則為東證鋼鐵指數(shù)與東證指數(shù)走勢相對強弱的轉(zhuǎn)換點。但是與此同時卻也帶來了超出行業(yè)平均水平的投資機會，一方面高端制造業(yè)的發(fā)展帶動了鋼鐵行業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級，部分子行業(yè)蘊藏著巨大的發(fā)展?jié)摿Γ硪环矫骐S著資本不斷積累，規(guī)模經(jīng)濟的提升，個別公司通過并購重組、商業(yè)創(chuàng)新以及全球化等方式成為了行業(yè)龍頭。

1、高端制造業(yè)的發(fā)展帶動了鋼鐵行業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級

1973年爆發(fā)的石油危機，對以進口原料進行生產(chǎn)的日本工業(yè)造成了巨大的影響，制造業(yè)相對GDP占比明顯萎縮，主導行業(yè)也在完成由低端簡單向高端復雜的轉(zhuǎn)變。

日本政府從1975年開始限制原材料產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，同時積極鼓勵制造業(yè)更多地從事高技術和高附加值產(chǎn)品的生產(chǎn)，意在克服眼前困難局面的同時為日后的經(jīng)濟增長打基礎。通用機械、電力機械、交通運輸設備等高加工度化產(chǎn)業(yè)開始取代傳統(tǒng)的鋼鐵等原材料產(chǎn)業(yè)，在制造業(yè)中所占比重明顯提升。

日本高端制造業(yè)的崛起帶動了高端鋼材產(chǎn)品需求的增加，鋼鐵行業(yè)的部分子行業(yè)迎來了高速發(fā)展。

特殊鋼：當時日本鋼鐵工業(yè)整體產(chǎn)能過剩，普鋼盈利能力極其低下，行業(yè)自身存在優(yōu)化產(chǎn)品結構的訴求，隨著生產(chǎn)技術進步和產(chǎn)品高附加值化的趨勢，很多普鋼生產(chǎn)企業(yè)開始向特殊鋼生產(chǎn)領域大舉擴展，使得日本特鋼產(chǎn)量在粗鋼產(chǎn)量達到峰值后，依然維持了較為穩(wěn)定的高增長，且特鋼產(chǎn)量在粗鋼產(chǎn)量中的占比逐年增大。

日本特殊鋼在發(fā)展過程中呈現(xiàn)出幾個特點：首先，很多特鋼企業(yè)采取了數(shù)家企業(yè)共同投資的方法，促進了資源的有效利用，避免了重復投資和建設；其次，伴隨著普鋼企業(yè)大量轉(zhuǎn)型生產(chǎn)碳素結構鋼、不銹鋼等，搶占了市場份額，導致一些特鋼企業(yè)倒閉，部分特鋼企業(yè)開始轉(zhuǎn)向?qū)ｉT生產(chǎn)高級特殊鋼，且都有自己的拳頭產(chǎn)品；最后，特鋼行業(yè)并購重組促進了行業(yè)的健全發(fā)展。

我們選取大同特殊鋼DaidoSteelCoLtd(5471JTEquity)和日立金屬HitachiMetalsLtd(5486JTEquity)兩家代表性的公司，可以看出，兩家公司在二級市場上的表現(xiàn)長期優(yōu)于指數(shù)。其中，大同特殊鋼為日本最大的特鋼企業(yè)，是1976年大同制鋼公司與日本特殊鋼公司、特殊制鋼公司合并成立，而日立金屬則是日本最大的汽車鋼質(zhì)活塞環(huán)生產(chǎn)商，擅長制造高速鋼和高級特殊鋼。

汽車用鋼：日本汽車產(chǎn)業(yè)在1970年取代了鋼鐵產(chǎn)業(yè)，成為日本的第一大產(chǎn)業(yè)，由于日本汽車工業(yè)具有很強的國際競爭力，汽車出口占比不斷上升，在80年代中期汽車出口占比達到最高點，之后依然維持在一個較高的水平。

日本汽車產(chǎn)業(yè)的快速崛起帶動了日本汽車用鋼的迅猛增加。愛知制鋼AichiSteelCorp(5482JTEquity)是日本豐田集團下屬的一家生產(chǎn)特殊鋼的企業(yè)，是豐田汽車的核心配套企業(yè)，產(chǎn)品主要應用于汽車行業(yè)。受益于日本汽車工業(yè)的高速發(fā)展，愛知制鋼在上世紀70年代中后期大幅跑贏鋼鐵行業(yè)指數(shù)。

鋼管：日本在經(jīng)歷了石油危機后，能源結構發(fā)生了較大的變革，石油業(yè)的感應力明顯降低，而天然氣和核電在能源中的占比不斷提升。

日本能源結構的轉(zhuǎn)型為能源用鋼管帶來了巨大的發(fā)展空間，油氣、電力用管需求大幅增長。丸一鋼管MaruichiSteelTubeLtd(5463JTEquity)作為世界上最全面的鋼管制造商之一，在二級市場上有著相當穩(wěn)健的表現(xiàn)。

對比我國和當時日本的產(chǎn)業(yè)結構，我們可以看出兩者在產(chǎn)業(yè)構成方面存在一定的相似性。我國鋼鐵行業(yè)在工業(yè)總產(chǎn)值中的占比從2009年開始已經(jīng)呈現(xiàn)出下降趨勢，而通用設備制造、電動機械設備、交通運輸設備等行業(yè)在工業(yè)中所占比重呈現(xiàn)出良好的上升勢頭，中國在制造業(yè)領域的競爭力仍然存在顯著的提升空間。

無論是從高端制造業(yè)的潛力還是從能源結構的占比來看，與日本相比，我國可以發(fā)展和改善的空間依然很大。長期來看，這些行業(yè)發(fā)展所帶動的相關鋼鐵子行業(yè)的增長空間十分巨大，其中的龍頭公司有望獲得超出市場平均水平的受益。

2、并購重組、商業(yè)創(chuàng)新和全球化成就公司繁榮日本鋼鐵工業(yè)自上世紀70年代起告別了全行業(yè)蓬勃發(fā)展的業(yè)態(tài)，步入了行業(yè)發(fā)展的減速時期，隨著前期資本的積累以及規(guī)模經(jīng)濟的提升，個別公司通過并購、商業(yè)創(chuàng)新和全球化，獲得了超出行業(yè)平均水平的發(fā)展。按照羅斯托的框架，工業(yè)化過程中所出現(xiàn)的主要特征都依次在中國出現(xiàn)。在行業(yè)繁榮時期，行業(yè)內(nèi)會有很多家公司，由于行業(yè)處在高速發(fā)展時期，需求非常旺盛，所有公司都可以分享到行業(yè)成長的利潤，且彼此之間的盈利差距并不明顯，但是隨著經(jīng)濟步入起飛的蕭條期，行業(yè)繁榮帶來的產(chǎn)能過剩便會集中爆發(fā)，這時一部分企業(yè)便會被市場淘汰，而它們釋放出的產(chǎn)能和市場會被優(yōu)勢企業(yè)占領，此時容易引發(fā)并購重組，大企業(yè)逐漸開始出現(xiàn)，迎來公司繁榮時代。

1975年后當日本鋼鐵工業(yè)企業(yè)個數(shù)大幅下降時，鋼鐵行業(yè)的CR4并沒有出現(xiàn)提升，相反出現(xiàn)較為明顯的下降。可見在產(chǎn)能過剩的初期行業(yè)主要面臨的還是去產(chǎn)能化的壓力，此時大型鋼企面臨的轉(zhuǎn)型壓力更大，直接表現(xiàn)為產(chǎn)量的大幅下滑，日本前四大鋼鐵公司產(chǎn)量由1973年的8420萬噸銳減至1983年的5900萬噸，降幅為29.9%，而同期日本粗鋼產(chǎn)量的降幅只有16.6%。而在20世紀末21世紀初，日本鋼鐵行業(yè)CR4出現(xiàn)了顯著的提高，這主要是企業(yè)中長期通過并購重組，優(yōu)勝劣汰等方式淘汰落后產(chǎn)能，大型鋼企盈利改善，通過并購重組和全球化實現(xiàn)階段性擴張，這段擴張主要是建立在效率改善的基礎上，這一點我們可以通過勞動生產(chǎn)率的變化得到印證。

日本鋼鐵工業(yè)的勞動生產(chǎn)率變化主要可以劃分為四個階段，其中第一和第三的低增長階段分別對應鋼鐵行業(yè)的緩慢擴張和結構調(diào)整階段，第二和第四的高增長階段則分別對應鋼鐵行業(yè)的高速擴張和效率優(yōu)化階段。日本鋼鐵工業(yè)勞動生產(chǎn)率在20世紀末21世紀初經(jīng)歷了一段顯著的上升過程。并購重組帶來的效率的大幅提升也反映在同期的二級市場上，日本鋼鐵指數(shù)相對強度在世紀之交也出現(xiàn)了大幅上漲。

當鋼鐵行業(yè)整體盈利下滑已成事實時，行業(yè)的調(diào)整會改變行業(yè)“一榮俱榮”的業(yè)態(tài)，公司表現(xiàn)逐漸分化，優(yōu)勢公司通過內(nèi)涵式發(fā)展和外延式擴張走向繁榮。日本很多鋼鐵企業(yè)都積極推動國際化，通過投資控股等方式加大了在全球的布局，充分發(fā)揮資源、技術和地理優(yōu)勢

日本電爐鋼廠大和工業(yè)株式會社YamatoKogyoCoLtd(5444JTEquity)在美國、泰國和韓國均建立了子公司，拓展自己的業(yè)務，在二級市場上錄得了非常不錯的漲幅。同樣的，三菱制鋼株式會社MitsubishiSteelManufacturingCoLtd(5632JTEquity)等公司也都加大了在全球的布局，全球化的擴張成為日本鋼鐵工業(yè)發(fā)展的趨勢.

伴隨著中國鋼鐵工業(yè)行業(yè)整體繁榮的逐漸消失，公司的表現(xiàn)將出現(xiàn)分化，并購重組成為行業(yè)中長期轉(zhuǎn)型中的大勢所趨。同時隨著國內(nèi)人力成本不斷上升，資源環(huán)境壓力不斷加大，中國鋼鐵工業(yè)“走出去”的步伐也將加快。目前發(fā)改委發(fā)布的《“十二五”利用外資和境外投資規(guī)劃》中鼓勵中國冶金、化工等重化工業(yè)或其部分加工制造環(huán)節(jié)向境外轉(zhuǎn)移，鼓勵企業(yè)在能源礦產(chǎn)資源豐富、市場空間較大的國家和地區(qū)，發(fā)展鋼鐵、有色、煉化等深加工產(chǎn)業(yè)，拓展企業(yè)國際發(fā)展空間。

四、鑒往知來：日本1970年前后鋼鐵行業(yè)的二級市場表現(xiàn)

對比日本1970年前后和中國現(xiàn)階段鋼鐵行業(yè)指數(shù)的表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)兩者存在一定的共同點：首先，鋼鐵板塊由于基本面的原因，走勢長期弱于大盤，大盤在牛市中期往往為板塊的最佳建倉時點；其次，鋼鐵指數(shù)往往會領先于行業(yè)的基本面見頂或者見底；最后，鋼鐵指數(shù)走勢強于大盤一般要在基本面走好一段時間之后。

(一)鋼鐵板塊長期弱于大盤，大盤牛市中期為板塊最佳建倉時點

1、日本鋼鐵指數(shù)走勢長期弱于大盤，階段性機會存在于“補漲+抗跌”行情日本鋼鐵指數(shù)自1968年起走勢長期弱于大盤，只是在牛市中后期(1972年，1980年后，1988年)和牛熊轉(zhuǎn)換后的大盤調(diào)整前期(1973年)存在階段性的“補漲”與“抗跌”行情。我們發(fā)現(xiàn)在牛市中期，往往是鋼鐵板塊的最佳建倉時點，只有2000年之后的并購重組帶來的鋼鐵行業(yè)整體效率提升帶來的上漲是個例外。

2、中國鋼鐵行業(yè)最好的時代已經(jīng)過去，鋼鐵指數(shù)相對強度目前處在歷史低位

2000年1月1日鋼鐵指數(shù)與全A指數(shù)均為1000。類似地，我們定義鋼鐵指數(shù)相對強度=鋼鐵指數(shù)/全A指數(shù)。

2000年以來，中國鋼鐵行業(yè)迎來了爆發(fā)式增長行情，鋼鐵指數(shù)長期跑贏大盤，2008年底，隨著鋼鐵行業(yè)逐漸步入高速增長階段的末期，鋼鐵指數(shù)開始轉(zhuǎn)而走弱。特別是2011年下半年以來，伴隨著行業(yè)產(chǎn)能過剩，下游需求不濟，基本面逐漸惡化，鋼鐵指數(shù)大幅跑輸大盤，目前鋼鐵指數(shù)相對強度處在歷史的低位。隨著鋼鐵行業(yè)告別整體繁榮的時代，未來鋼鐵指數(shù)難現(xiàn)以往長期跑贏大盤的行情。

中國鋼鐵行業(yè)也存在類似日本的“補漲+抗跌”行情，大盤牛市到來初期，鋼鐵行業(yè)漲幅緩慢，鋼鐵指數(shù)相對強度在牛市中期往往會達到低點，此時為建倉鋼鐵板塊的時點，隨后鋼鐵板塊會出現(xiàn)一波較快的補漲行情，其強勢的走勢會持續(xù)到大盤牛市結束后一段時間。

(二)鋼鐵指數(shù)會領先于行業(yè)基本面見頂或見底

1、日本鋼鐵指數(shù)一般領先于基本面見底(一個季度)或者見頂(兩個季度)

對比1968年至1979年東證鋼鐵指數(shù)和日本鋼鐵行業(yè)銷售利潤率走勢，我們發(fā)現(xiàn)兩者在趨勢上呈現(xiàn)出一致性，東證鋼鐵指數(shù)往往會領先于日本鋼鐵行業(yè)基本面見底或見頂。除了1970年初和1977年末這兩次兩者同步見頂與見底之外，東證鋼鐵指數(shù)領先基本面一個季度見底，而在見頂時則會領先于基本面兩個季度。而直到2000年后日本鋼鐵行業(yè)銷售利潤率逐漸演變成為日本鋼鐵指數(shù)的先行指標，基本面的變化帶動東證鋼鐵指數(shù)的走勢。

2、中國鋼鐵指數(shù)領先于基本面一至兩個月見底或見頂

對照鋼鐵指數(shù)與中國大中型鋼鐵企業(yè)營業(yè)利潤率，我們發(fā)現(xiàn)兩者在趨勢上也呈現(xiàn)出一致性的關系，鋼鐵指數(shù)領先于基本面走勢大概一至兩個月左右見底或者見頂。同時兩者存在較強的相關性，我們?nèi)?009年9月1日之后的數(shù)據(jù)，得到兩者的相關系數(shù)達到0.76。

(三)鋼鐵指數(shù)走勢強于大盤一般在基本面走好一段時間之后

1、日本鋼鐵指數(shù)相對強度走勢滯后于基本面半年左右對比日本鋼鐵行業(yè)銷售利潤率與鋼鐵指數(shù)相對強度，我們發(fā)現(xiàn)兩者呈現(xiàn)出一定的相關性，相關系數(shù)為0.49，但是可以看出鋼鐵行業(yè)銷售利潤率走勢大概領先鋼鐵指數(shù)相對強度走勢半年左右，所以鋼鐵行業(yè)銷售利潤率(滯后半年)的走勢與鋼鐵指數(shù)相對強度的走勢擬合效果較好，兩者相關系數(shù)達到0.54。

2、中國鋼鐵指數(shù)相對強度走勢滯后于基本面

觀察中國鋼鐵指數(shù)相對強度和基本面的走勢，我們發(fā)現(xiàn)兩者在趨勢的變動上也存在一致性，但是無論是在擬合程度還是在拐點上都沒有日本顯著。鋼鐵指數(shù)相對強度走勢滯后于基本面大概半年左右。

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