過去四十年來，美國鋼鐵行業(yè)由盛轉(zhuǎn)衰，鋼鐵行業(yè)集中度不斷提高。雖然在政策保護下，美國市場鋼材價格普遍高于海外其他主要鋼鐵生產(chǎn)國，但長流程鋼廠利潤卻十分微薄。曾經(jīng)美國制造業(yè)代表、世界上第一家資產(chǎn)超過10億美元的公司“美國鋼鐵公司（US Steel）”（以下簡稱“美鋼”）在2023年底因持續(xù)虧損宣布出售公司。

整體來看，在美國迫切推動制造業(yè)回流進程中，鋼鐵行業(yè)的市場化重組勢在必行，也獲得美國資本市場認可：在由全球第四大鋼鐵公司新日鐵取得最高報價，并公布本次交易后，美鋼股價飆升。但美鋼并購案并不順利，全球第四大鋼鐵公司新日鐵志在必得但舉步維艱，給在美國并不少見的并購案平添了懸念和不確定性。

從鋼鐵行業(yè)的大格局來看，美鋼并購案也反映了美國鋼鐵行業(yè)正在經(jīng)歷一場根本性轉(zhuǎn)變：鋼鐵行業(yè)最終是否能夠借助市場化并購，在美國制造業(yè)回流的時機窗口下，利用低碳煉鋼技術(shù)和低能源成本重拾競爭力成為考驗美國市場經(jīng)濟未來發(fā)展方向的關(guān)鍵。本文以美鋼并購案出發(fā)，分為上下兩篇，討論了美國鋼鐵行業(yè)的興衰歷史和在當下美國鋼鐵行業(yè)在美國制造業(yè)回流過程中面臨的阻力與機遇。

本篇主要回顧美國鋼鐵行業(yè)產(chǎn)業(yè)格局的變化和美國鋼鐵需求達峰后的衰退現(xiàn)狀，以及美國鋼鐵行業(yè)在制造業(yè)回流進程中所面臨的壓力。

美鋼出售案件的公布實際上是美國鋼鐵行業(yè)乃至其整體制造業(yè)由盛轉(zhuǎn)衰的縮影，本質(zhì)上是美國工業(yè)發(fā)展中的歷史因素和現(xiàn)實困境疊加的體現(xiàn)：

1. 歷史因素：美國工業(yè)化和城市化完成后，美國鋼鐵行業(yè)日漸式微是經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的必然結(jié)果；

2. 現(xiàn)實困境：海外制造業(yè)沖擊背景下，貿(mào)易保護主義政策非但沒有減弱，反而不斷強化

此外，兩位2024年總統(tǒng)候選人都直接表態(tài)反對新日鐵對美鋼的收購，體現(xiàn)了美國政府在實行市場經(jīng)濟原則時的知行不一，也反映出了美國在迫切希望制造業(yè)回流的愿望背后對外資大規(guī)模流入帶來的危機感，以及對本土制造業(yè)重現(xiàn)往日輝煌缺乏信心。預(yù)計這種“分裂”在當下的美國政治經(jīng)濟環(huán)境下較難逆轉(zhuǎn)并持續(xù)干擾美國制造業(yè)競爭力的回升過程。

下篇將討論美國制造業(yè)復(fù)蘇的潛力：以鋼鐵行業(yè)的視角來看，美國“再工業(yè)化”或許可以借助其低成本能源優(yōu)勢和低碳環(huán)保驅(qū)動的終端需求重拾競爭力。

盡管面臨種種挑戰(zhàn)和不確定性，新日鐵收購美國鋼鐵公司的案例，無疑將為鋼鐵行業(yè)乃至更廣泛的制造業(yè)并購重組趨勢提供重要的借鑒。

【正文】

一、美鋼并購跌宕起伏——美國鋼鐵行業(yè)衰落的集中體現(xiàn)

從全球視角看，美國鋼鐵行業(yè)的市場化重組將持續(xù)進行。由于過去20年美國對鋼鐵行業(yè)實行的貿(mào)易保護主義政策，美國市場鋼材價格高于其他市場，這既無法提高本土鋼廠的盈利能力，也嚴重侵蝕了下游用鋼客戶的全球競爭力，鋼廠經(jīng)營難以維系。2023年年底，曾經(jīng)的鋼鐵巨頭“美國鋼鐵公司”（下稱“美鋼”）迫于經(jīng)營困境而宣布出售公司。

從歷史來看：美國鋼鐵公司成立于1901年，是在“鋼鐵大王”卡內(nèi)基的卡內(nèi)基鋼鐵公司基礎(chǔ)上，合并其余十幾家企業(yè)組成。當時，美國鋼鐵公司雇有員工34萬名，其鋼鐵產(chǎn)量一度占據(jù)美國鋼鐵總產(chǎn)量的半壁江山。截止2023年美鋼粗鋼產(chǎn)能達到2000萬噸/年，主要使用長流程煉鋼，鋼材產(chǎn)品主要包括電工鋼、電鍍板和螺旋鋼管等，主要應(yīng)用在電子科技、軍工與建筑領(lǐng)域。

然而其近些年來的經(jīng)營狀況卻不容樂觀：十年來，美國鋼鐵公司的凈利潤一直在盈虧平衡點上下徘徊（見圖一）。特別是近三年，公司業(yè)績持續(xù)下滑：與2021年相比，2023年美國鋼鐵公司的營收從204.45億美元下降到180.68億美元，凈利潤從41.74億美元下降到8.95億美元，凈利潤率在盈虧附近徘徊。

在美鋼放出出售消息后的四個月的競價后，全球第四大鋼鐵集團“新日本制鐵株式會社（下稱‘新日鐵’）”宣布，將以每股55美元，總價149億美元（141億美元的股權(quán)估值，以及8億美元債務(wù)價值，共折合1063億元人民幣，為本次競價中的最高價）現(xiàn)金收購美鋼。

整體來看，在美國迫切推動制造業(yè)回流進程中，鋼鐵行業(yè)的市場化重組勢在必行，資本市場也表示認同：在由全球第四大鋼鐵公司新日鐵取得最高報價，并公布本次交易后，美鋼股價飆升。然而，各方勢力角逐各自利益目標，并卷入2024年美國大選議題，新日鐵志在必得但舉步維艱，增加了這起并購案的不確定性。

雖然日本方面表示在并購后對美國工會代表的工人利益和環(huán)境保護標準表示尊重與遵守，但受制于美國對于本土市場份額被外資大幅侵占的擔憂，以及大選年政治選票優(yōu)先的立場，本次交易同時遭到了美國鋼鐵工人協(xié)會（USW）和美國政府部門與總統(tǒng)的聲討，是否能成功并購仍未確定。

究其本質(zhì)，美國鋼鐵行業(yè)失去其市場化調(diào)節(jié)能力并逐漸衰退，可追溯到從其工業(yè)化末期以來幾十年的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，以及為應(yīng)對海外沖擊而持續(xù)實施的貿(mào)易保護主義政策相互疊加的結(jié)果。

二、美國制造業(yè)回流的壓力逐步顯現(xiàn)

01 鋼鐵工業(yè)衰退的歷史因素

雖然美國鋼鐵工業(yè)歷史最早可追溯到17世紀，但直到第二次工業(yè)革命才真正帶動了美國工業(yè)化的步伐：

（1）19世紀60年代：起步發(fā)展

隨著第二次工業(yè)革命展開，美國鋼鐵行業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新和市場需求激增，導(dǎo)致美國粗鋼產(chǎn)量從1860年的1.3萬噸飛速增長，于1900年首次打破1000萬噸年產(chǎn)量，并于1920年達到4700萬噸。彼時美國成為了粗鋼產(chǎn)量占全球總產(chǎn)量達2/3的鋼鐵大國。（見圖三、四）

（2）20世紀前期：快速增長與激烈競爭

與此同時，美國鋼鐵行業(yè)增長的同時也兼顧上下游布局。市場中涌現(xiàn)出多家鋼鐵企業(yè)，其中有著“鋼鐵大王”之稱的卡內(nèi)基鋼鐵公司通過兼并收購，整合上游礦山和下游其他生產(chǎn)企業(yè)，逐漸形成了“資源+制造”的發(fā)展路徑。而這種發(fā)展路徑受到當時市場對于“大公司的規(guī)模化效應(yīng)，以及強定價權(quán)和高利潤空間”的追捧，美國鋼鐵公司應(yīng)運而生。

美國鋼鐵公司于1901年由多家金屬制造與礦業(yè)公司合并成立。從各大鋼鐵企業(yè)的粗鋼產(chǎn)量來看，1920年美國鋼鐵公司市場份額在45%以上，CR6接近60%，整個鋼鐵行業(yè)基本以美國鋼鐵公司占主導(dǎo)地位為主。（見圖五）

同時，其他鋼鐵公司同樣通過收購其他工廠來進行市場擴張，市場集中度不斷上升，CR6于1930年達到70%以上。但由于大蕭條的來臨和美國鋼鐵公司的戰(zhàn)略發(fā)展定位偏向于維護政府關(guān)系而非技術(shù)革新，其主導(dǎo)地位也在被不斷侵蝕。（見圖五）

整體看，雖然在大蕭條期間粗鋼產(chǎn)量增速有所下滑，但二戰(zhàn)時期巨大的市場需求，使美國粗鋼年產(chǎn)量在1950年突破1億噸。

盡管汽車制造在戰(zhàn)爭期間被終止，但戰(zhàn)爭帶來的鋼材需求卻遠遠超越了這一缺口。除了軍火生產(chǎn)的外，造船業(yè)也同樣大幅發(fā)展。戰(zhàn)爭帶來的繁榮拓寬了鋼鐵的許多用途，如鐵路和建筑。這也導(dǎo)致了價格的上升壓力，進而推動了通脹的上升。

即使美國物價管理局（OPA）為應(yīng)對赤字融資和國防建設(shè)造成的通貨膨脹影響，出臺了工資和價格控制計劃，限制了鋼鐵產(chǎn)品價格波動。但面臨結(jié)構(gòu)性需求下降，鋼鐵企業(yè)以產(chǎn)量搶分額的策略導(dǎo)致鋼鐵行業(yè)面臨巨大的競爭壓力。

（3）20世紀中后期：技術(shù)革新與經(jīng)濟轉(zhuǎn)型

以科學(xué)技術(shù)為發(fā)展核心的美國也迎來了經(jīng)濟黃金發(fā)展期，在產(chǎn)量增長的同時，新型煉鋼技術(shù)的發(fā)展也得到了進一步提升。

在此期間，美國鋼鐵市場的主導(dǎo)者依然為長流程煉鋼為主的美國鋼鐵公司，在大規(guī)模的長流程鋼廠繼續(xù)整合市場的過程中，依靠其強定價權(quán)的優(yōu)勢，美國鋼鐵公司的鋼材產(chǎn)品價格相對其他廠商偏高，也引導(dǎo)了部分消費者轉(zhuǎn)向其他更具性價比的鋼材產(chǎn)品。

一些新型煉鋼技術(shù)如氧氣頂吹轉(zhuǎn)爐和電爐開始出現(xiàn)，并由于其更低的生產(chǎn)成本和更廣泛的產(chǎn)品線受到了鋼鐵企業(yè)和消費者的青睞，二者逐漸擠占了部分美國傳統(tǒng)平爐煉鋼的市場份額。（見圖六）

美國粗鋼產(chǎn)量在1973年達到1.5億噸的歷史峰值，此時美國工業(yè)化基本完成，開始經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。但由于生產(chǎn)工藝裝備落后，人員負擔過重，嚴重缺乏資金等，美國鋼鐵工業(yè)積重難返。隨后美國開始去化鋼鐵產(chǎn)能，將一些高能耗高污染的傳統(tǒng)工業(yè)產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至如日本等國家，美國平爐煉鋼逐漸退出市場。此時美國積極推行環(huán)保政策，注重節(jié)能降耗，新型電爐煉鋼技術(shù)逐漸成為市場主流，電爐煉鋼產(chǎn)量的占比也在持續(xù)提升。（見圖六）

然而在經(jīng)濟重心逐漸向服務(wù)業(yè)傾斜的情況下，即便有先進的生產(chǎn)流程，但全球鋼鐵市場的生產(chǎn)與貿(mào)易格局基本已經(jīng)形成，美國鋼鐵行業(yè)對于經(jīng)濟的貢獻程度持續(xù)下滑，曾經(jīng)的全球鋼鐵大國的名號逐漸消失。（見圖七、八）

02 制造業(yè)回流困難的現(xiàn)實困境

（1）海外制造業(yè)沖擊下的貿(mào)易保護主義政策

21世紀的美國鋼鐵行業(yè)日漸式微。在行業(yè)轉(zhuǎn)型過程中，逐步淘汰了技術(shù)落后、污染嚴重、生產(chǎn)成本過高、市場競爭力弱的企業(yè)，美國鋼鐵行業(yè)集中度進一步提升。從數(shù)據(jù)上看，目前美國鋼鐵行業(yè)CR3已超過70%。

然而隨國際鋼鐵產(chǎn)業(yè)開始崛起，中國鋼鐵企業(yè)在沿海地區(qū)興建鋼廠，快速提升自身產(chǎn)品價格競爭力，迫使美國本土鋼材失去競爭優(yōu)勢。而美國為應(yīng)對海外低價出口，通過實施貿(mào)易保護政策來強制增加本國產(chǎn)品的市場占比，對國外進口的鋼材施加不同程度的關(guān)稅，導(dǎo)致本土鋼鐵行業(yè)市場經(jīng)濟環(huán)境健康程度不斷萎縮，也導(dǎo)致鋼材定價系統(tǒng)的失靈。進而導(dǎo)致美國國內(nèi)鋼價波動幅度較大，以及生產(chǎn)成本不斷上升，鋼鐵行業(yè)環(huán)境進一步惡化，美國國內(nèi)鋼材逐漸失去消費者青睞，美國也逐漸變成最大的鋼鐵進口國之一。（見圖九）

在全球主要的幾個工業(yè)國家中，目前僅有美國鋼材消費量遠大于國內(nèi)產(chǎn)量且每年需要大量進口鋼材，而中國、日本、韓國、德國、俄羅斯等國均能實現(xiàn)鋼材基本自給并有相當數(shù)量的出口。而相比之下，當前美國鋼鐵工業(yè)連滿足本國的基本鋼材需求都有較大困難，并且大量外購鋼材，也使得美國國家戰(zhàn)略安全保障程度降低。

另外，從本次收購角度來看，若新日鐵成功收購美國鋼鐵公司：

一方面，日本可以進一步擴大日本汽車制造在美國的影響力。2023年，美國新車的銷量為1558.8萬輛，其中，日系車市場份額為35.5%。在《通脹削減法案》公布后，新日鐵能夠繼續(xù)享有汽車方面的稅收優(yōu)惠，并且維持美國的制造業(yè)市場中日本產(chǎn)品的占比，繼續(xù)在美國市場投資電動車相關(guān)建設(shè)。

另一方面，拜登政府推出的《基建法案》顯示美國將在5年內(nèi)新增5500億美元的投資，用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，也符合新日鐵繼續(xù)擴大市場規(guī)模的打算。

按照2023年底全球各大鋼鐵集團粗鋼產(chǎn)量推算，本次收購成功將使新日鐵粗鋼產(chǎn)量超過5800萬噸/年，產(chǎn)能達到8600萬噸/年，成為全球粗鋼產(chǎn)能僅次于寶武集團的第二大的鋼鐵集團。（見圖十）

但基于美國多年來實施的貿(mào)易保護政策，外資繼續(xù)擴張市場的難度不小。疊加2024年為美國總統(tǒng)換屆的大選年，本次交易其所承擔的政治風險更大。美國鋼鐵工人協(xié)會（USW）與政府部門均發(fā)生反對本次交易。以此來看，本次交易很可能淪為政府維護政治立場的犧牲品，也反映出在美國鋼鐵乃至制造業(yè)行業(yè)惡化時，僅依靠國內(nèi)制造業(yè)的復(fù)蘇難度再次提升。

（2）工業(yè)再次規(guī)?；y以實現(xiàn)

就當前美國鋼鐵行業(yè)結(jié)構(gòu)來看，自20世紀末期開始，由于美國去工業(yè)化進程中所實施的環(huán)保政策較為嚴格，工業(yè)環(huán)保標準較高，從高爐到電爐的轉(zhuǎn)變以及相關(guān)人力資源的匱乏均壓制了鋼鐵行業(yè)的規(guī)?；?yīng)：

當時正處于美國工業(yè)發(fā)展末期，全方位的環(huán)境管制正如火如荼地進行，鋼鐵的主要生產(chǎn)方式也從長流程逐漸向短流程轉(zhuǎn)變。進入21世紀以來，美國鋼鐵行業(yè)以電爐煉鋼為主，電爐煉鋼的粗鋼產(chǎn)量占美國粗鋼總產(chǎn)量的50%以上，到2022年末這一比例已經(jīng)上升至70%（見圖六）。但電爐煉鋼缺乏規(guī)模效應(yīng)，難以像中國等長流程煉鋼為主的國家快速新增產(chǎn)能與產(chǎn)量。

并且美國經(jīng)濟已經(jīng)進入服務(wù)業(yè)和科技創(chuàng)新主導(dǎo)的階段，美國環(huán)保署在2024年初確定了更加嚴格的《國家環(huán)境空氣質(zhì)量標準》，將PM2.5年均濃度一級標準由12μg/m3更新為9μg/m3，繼續(xù)加強其環(huán)境管制。而環(huán)保成本的上升也加劇了通脹。對企業(yè)來說，高額的價格杠桿是成本傳遞的重要手段之一，污染控制成本、最終的廢棄物處理等成本都反應(yīng)在了價格的變動上。在美國鋼鐵行業(yè)集中度高，定價權(quán)強的背景下，通脹逐漸上升導(dǎo)致鋼鐵行業(yè)甚至整體制造業(yè)需求下滑，并且產(chǎn)業(yè)逐漸向海外轉(zhuǎn)移，使得國內(nèi)鋼鐵行業(yè)發(fā)展動能不足。

并且在美國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變過程中，具備優(yōu)秀管理能力和先進技術(shù)研發(fā)能力的鋼鐵行業(yè)人才不斷流失。21世紀以來制造業(yè)就業(yè)人數(shù)下行，導(dǎo)致具備先進制造業(yè)設(shè)備建設(shè)的人員相當缺乏（見圖十一），當前電爐為主的鋼鐵生產(chǎn)格局難以逆轉(zhuǎn)，僅依靠國內(nèi)的鋼鐵行業(yè)建設(shè)較難出現(xiàn)規(guī)?；?yīng)，并帶動制造業(yè)復(fù)蘇的情景。

整體來看，美鋼出售案件的公布實際上是美國鋼鐵行業(yè)乃至其整體制造業(yè)由盛轉(zhuǎn)衰的縮影，本質(zhì)上是從美國工業(yè)化末期開始幾十年來的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，以及貿(mào)易保護主義政策持續(xù)實施相互疊加結(jié)果的體現(xiàn)。

另外，兩位2024年總統(tǒng)候選人都直接表態(tài)反對新日鐵對美鋼的收購，體現(xiàn)了美國政府在實行市場經(jīng)濟原則時的知行不一，也反映出了美國在迫切希望制造業(yè)回流的愿望背后對外資大規(guī)模流入帶來的危機感，以及對本土制造業(yè)重現(xiàn)往日輝煌缺乏信心。預(yù)計這種“分裂”在當下的美國政治經(jīng)濟環(huán)境下較難逆轉(zhuǎn)并持續(xù)干擾美國制造業(yè)競爭力的回升過程。

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